증권토큰발행(Security Token Offering : STO)은 부동산, 미술품 등 실물 및 금융 자산을 블록체인 기반의 토큰에 연동한 디지털 자산인 증권토큰으로 발행하는 것으로 비용 절감 및 높은 유동성을 제공하는 특징을 가지고 있다. 또 스마트 컨트랙트 방식으로 발행·유통되므로 중개자 역할이 최소화되고 공시 업무의 자동화 등을 통해 시간과 비용이 절감되며 거래 장소 및 시간적 제약을 받지 않고 매우 작은 단위의 거래도 가능하기 때문에 토큰화를 통해 부동산과 같은 실물자산의 유동성을 높일 수 있다.
STO가 법제화되지 않은 국내에서는 금융규제 샌드박스를 적용받는 일부 기업이 블록체인 기술을 활용하여 부동산 기반 증권토큰의 발행·유통 서비스를 제공하는 방식으로 개인 투자자에게 부동산 조각투자 기회를 제공하고 있으며 지정기간 만료에 따른 리스크가 존재한다. 최근 조각투자에 대한 수요 및 관심이 증가함에 따라 국내 조각투자에 대한 규제 정립 논의가 진행 중이며 STO의 제도권화가 시행되면 조각투자 시장 확대의 제도적 기반이 마련되어야 한다는 목소리가 높다. 

해외 주요 국가 STO에 대한 규제 정립 및 제도적 인프라 형성
미국, 일본 등 해외 주요 국가에서는 STO에 대한 규제를 정립하고 제도적 인프라를 형성 중이다. 일본은 STO에 2019년 5월, 2020년 5월 두 번에 걸친 개정을 통해 금융상품거래법을 적용해 제도권에 편입시켰다. 또 STO 시장 활성화를 위한 업계 주도의 STO 자율규제 기관인 일본STO협회(Japan Security Token Offering Association : JSTOA)가 2019년 10월 일본 대형 증권사 6개사에 의해 설립되었으며 2020년 4월 일본 금융청으로부터 정식 허가를 받아 STO와 관련된 업계 규칙과 지침을 제정하는 역할을 수행하고 있다.
미국은 STO를 통해 발행된 디지털 자산이 증권에 해당될 경우 증권과 동일한 규제를 부과하고 있으며 토큰의 증권성 판단을 위해 투자계약 요건 기준인 하위 테스트(Howey Test)를 이용하고 있다. 하위 테스트는 금전 투자, 공동사업, 투자자에 따른 수익 기대, 제3자의 노력에 대한 수익 발생이라는 네 가지 요건으로 구성된다. 증권법상의 투자계약을 일률적으로 정의하기는 어렵기 때문에 특정 가상자산이 투자계약에 해당하는지 여부는 구체적 상황을 고려하여 개별적으로 판단하도록 하고 있으며 2019년 SEC(Securities and Exchange Commission)는 가상자산에 대한 투자계약 가이드를 제공하고 있다. 또한 증권토큰발행 시 연방증권법에 따라 SEC에 등록하거나 증권법상 면제 규정을 적용받으며 증권토큰의 유통은 SEC의 규제에 따라 기존 증권거래소와 유사하게 운영하고 있다.

국내 STO의 제도권 편입을 위한 계획 발표
2023년 1월 금융위원회는 금융규제혁신회의에서 ‘증권형토큰의 발행·유통 규율체계’를 규제 혁신 안건으로 심의하고 국내 STO의 제도권 편입을 위한 계획을 발표했다. 
증권토큰의 수요를 제도적으로 포용할 필요성에 따라 그간 국내 법제 하에서는 허용되지 않았던 증권토큰의 발행을 허용하고 안전한 유통체계를 마련하는 것을 목적으로 하며 새로운 증권 발행 형태인 증권토큰에 대한 자본시장법 적용의 예측 가능성을 제고하기 위해 증권성 판단원칙을 제시했다. 증권성은 계약 내용, 이용 약관 등 투자 및 거래 관련 제반 사항을 금융당국이 종합적으로 고려해 사안별로 판단하며 방법·형식·기술과 관계없이 표시하는 권리의 실질적 내용을 기준으로 한다. 또 증권토큰을 전자증권법상 증권의 디지털화 방식으로 수용함으로써 토큰증권의 발행·유통에 대한 법적 효력을 부여하고 증권토큰의 발행·유통을 허용하는 규율 체계에 대한 계획을 제시했다.
국내 증권업계에서는 사업 다각화 및 새로운 수익원으로서 STO 관련 사업에 대한 관심이 증가하고 있으며 국내 증권사들은 시장 선점을 위해 STO 플랫폼 개발, 조각투자사와의 업무 협약 체결 등 STO 관련 사업 진출을 준비 중이다. 
KB증권은 STO 플랫폼 서비스를 위한 핵심기능 개발 작업과 테스트를 마쳤고 유관 부서 실무자로 구성된 TF팀을 운영 중이며 향후 발표될 STO 가이드라인에 따른 보완 사항을 반영하여 올해 상반기 서비스를 실시할 예정이다. 신한투자증권은 ‘블록체인 기반의 금전채권 수익증권 플랫폼 서비스’를 올해 하반기 출시할 예정이며 STO를 활용하여 다양한 조각투자 서비스를 제공하는 종합 플랫폼 사업을 위한 자체 블록체인 인프라도 구축 중이다. 키움증권은 한국정보인증, 블록체인 전문기업 페어스퀘어랩과 업무협약을 체결하고 STO와 유통 플랫폼 구축을 위해 협업 중이며 STO 가이드라인의 허용 여부에 따라 기존 MTS앱에서 올해 중으로 증권토큰 거래 서비스를 제공하는 방안도 준비하고 있다.
향후 STO 가이드라인이 발표되고 STO 규제가 시행되면 증권업을 중심으로 STO를 활용한 다양한 조각투자 상품과 STO 플랫폼 서비스가 출시되고 증권사 이외의 참여자들 확대로 STO 시장 경쟁도는 증가할 것으로 예상된다. 또 일정 요건을 갖춘 경우 증권사를 통하지 않고 증권 토큰을 단독 발행할 수 있는 제도적 기반이 마련됨에 따라 증권사 이외의 기업들의 참여 확대로 STO 시장 경쟁도 높아질 것으로 보인다. 
이에 국내와 유사한 방향으로 규제를 정립 중인 해외 사례를 참고하여 제도를 보완해 나갈 필요가 있다. 미국 및 일본도 증권토큰에 증권과 같은 규제를 적용하고 있으며 실질적으로 자본시장법상 증권 개념에 해당하면 해당 투자상품을 증권으로 선언하는 접근방식인 기술중립성 원칙을 채택하고 있으므로 국내 증권토큰의 증권성 판단에서 관련 규정 참조가 가능하다. 또 STO 규제 시행과 함께 일본의 일본STO협회와 같은 STO 자율규제 기구를 설립하고 보완적으로 활용하여 사업 참여자의 의견 반영 및 제도의 실효성을 높이는 방안도 고려해 볼 필요가 있다. 

Cooperation 자본시장연구원