과거 자본시장에 대한 규제가 미약했을 때는 정보의 비대칭성을 이용한 시세조종이나 내부자거래 등의 불공정거래가 만연하였다. 하지만 오늘날 대부분 선진국의 자본시장 체제 아래서는 공정성 확립과 투자자 보호를 위한 강력한 제도가 마련돼 이 같은 불공정거래가 엄격히 규제되고 있다.

 


자본주의 체제를 택하고 있는 오늘날의 대부분의 국가에서 자본시장의 역할은 국가경제의 건전한 발전을 위하여 매우 중요하다. 우리나라의 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(약칭 ‘자본시장법’)을 비롯해 미국의 1933년법(증권법)과 1934년법(증권거래법) 등 각국의 자본시장 규제법은 모두 불공평하고 불공정한 거래 관행을 방지하며, 투자자를 보호함으로써 공정하고 질서 있는 시장을 유지하는 것을 기본정신으로 하고 있다. 이와 같이 오늘날의 자본시장 규제법에서는 공정성에 기반한 투자자 보호가 당연시되고 있지만 자본주의 시장경제의 초창기에는 이러한 자본시장 규제 체계가 제대로 작동하지 않았고, 그로 인해 많은 선량한 투자자들이 피해를 보는 일이 속출하였다.
잘 알려진 이야기 하나를 소개해 보자. 세계 자본시장을 주름잡고 있는 영국의 로스차일드 가문이 어떠한 방법으로 오늘날과 같은 거대한 부를 축적했는지에 대한 흥미로운 일화다.

 

로스차일드 가문의 투자 성공 일화
1815년 6월 20일, 런던 증권거래소에서는 투자 역사상 가장 극적인 사건이 일어났다. 개장과 더불어 투자자들은 이른바 ‘로스차일드의 기둥’을 뚫어져라 쳐다보았다. 정보가 빠르다고 알려진 로스차일드 가문의 네이선(Nathan Rothschild)은 주식이나 채권을 사고팔 때 늘 기둥에 기대어 결정하는 버릇이 있었기 때문이다. 투자자들이 주목했던 정보는 당시 유럽 전체의 패권을 놓고 네덜란드 워털루(현재는 벨기에 영토)에서 벌어진 영국과 프랑스 간의 전투 결과였다. 워털루 전투 직전 엘바 섬을 탈출해 세력을 회복한 프랑스의 나폴레옹과 영국의 웰링턴 장군이 이끄는 영국·프로이센연합군 간의 전투 결과는 모두가 알다시피 영국 연합군의 승리였다. 그러나 당시에는 요즘과 같이 정보의 전달 속도가 빠르지 않았다.
그래서 이틀 전인 6월 18일 벌어진 전투 결과를 당시 런던의 투자자들은 아직 알지 못하고 있었다. 전투가 벌어지기 하루 전인 6월 17일 토요일에 전해진 ‘프랑스 대군이 싸움터로 향하고 있다’는 소식이 가장 최신 뉴스였다. 한편, 영국이 불리하다는 소문도 돌았다. 누가 이기느냐에 따라 영국과 프랑스의 대외 신뢰도와 국채 가격이 크게 변동할 것이 분명한 상황이었다.
그때 모든 투자자들의 주목을 받던 네이선 로스차일드는 보유하고 있던 영국 공채를 대거 내다 팔았다. 투자자들은 이를 보고 정보가 빠른 로스차일드가 영국의 패배 소식을 알고 영국 공채의 투매에 나선 것으로 판단했다. 시장의 모든 투자자들이 영국 공채의 투매 대열에 합류했고, 순식간에 액면가 100파운드짜리 공채 가격은 5파운드까지 급락하였다.
하지만 시장이 공포에 젖어 영국 공채를 내던지는 상황에서 네이선 로스차일드는 대리인들을 풀어 비밀리에 이를 사들였다. 사실 로스차일드는 영국의 승리 소식을 그 누구보다도 먼저 알고 있었던 것이다. 웰링턴 장군의 부하가 영국군의 공식 승전 보고를 전한 시각이 6월 20일 밤 11시였던 반면, 비둘기 통신과 쾌속 요트를 이용한 사설 정보망으로 로스차일드가 승전 소식을 알게 된 것은 최소한 30시간 전이었다. 공채 가격이 30파운드 이하면 매수하라는 지시를 받았던 로스차일드의 비밀 대리인들은 헐값으로 떨어진 공채를 사 모았다.
다음날 런던의 신문들은 일제히 영국군 대승과 나폴레옹 몰락을 대서특필했다. 폭락했던 영국 공채 가격은 단번에 급등했다. 네이선 로스차일드는 이 한 번의 거래로 유럽 제일의 금융가문으로 발돋움하기에 충분한 이익을 얻었다. 로스차일드 가문은 이 거래에 당시 5,000만 파운드를 투입해 2억 3,000만 파운드의 이익을 본 것으로 추정된다. 현재 가치로는 약 20조 원에 해당한다고 한다.


공정성 확립과 투자자 보호가 자본시장 규제 핵심
로스차일드 일화의 진위 여부는 확실치 않다. 다만 우리에게 주는 시사점은 분명히 있다. 오늘날 자본시장 규제법의 시각으로 보면 이러한 행위는 분명히 불공정한 행위다. 로스차일드는 시장에 아직 알려지지 않은 미공개 정보를 이용해 증권의 시세조종을 함으로써 막대한 돈을 벌었다.
현행법에 의한다면, 로스차일드는 시세조종, 불공정거래행위 또는 시장에 대한 사기 등을 이유로 그가 얻은 이익의 몇 배를 물어내고 형사처벌까지 받을 수 있다. 오늘날과 같이 전 세계의 정보가 인터넷을 통해 실시간으로 공유되는 시대에는 이러한 거래 자체가 불가능할 것이다. 위 일화에서도 알 수 있듯이 자본시장 규제의 핵심은 바로 공정성 확립과 투자자 보호이며, 이를 위해서는 반드시 정보의 정확하고 투명한 공시가 선행되어야 하다.
오늘날 각국의 자본시장 규제는 발행시장에 대한 규제와 유통시장에 대한 규제로 나누어진다. 발행시장은 기업이 발행하는 증권을 투자자가 취득하는 시장(Primary Market)이고, 유통시장은 이미 투자자가 취득한 증권을 투자자 사이에서 거래하는 시장(Secondary Market)이다. 그런데 언급한 것과 같이 자본시장 규제의 핵심은 공정성 확립과 투자자 보호이며, 이를 위해 각국의 자본시장에서는 예외 없이 공시제도를 채택하고 있다. 이는 증권의 발행인이 투자자의 투자 판단에 필요한 정보를 신속 정확하게 시장에 제공하도록 해 투자자가 명확한 정보에 근거해 투자 결정을 하도록 하기 위한 것이다. 발행시장에서는 증권신고서 및 투자설명서 등을 통해 증권의 내용 및 발행인(기업)에 대한 정보가 공시되고 있고, 유통시장에서는 정기공시(사업보고서, 분기보고서, 반기보고서) 및 수시공시(주요사항보고서, 거래소시장공시)를 통해 증권의 발행인(기업)에 대한 정보가 공시되고 있다.

 

발행시장과 유통시장 모두 공시제도 중요
우리나라의 경우 발행시장에서는 신주의 모집가액 또는 구주의 매출가액이 10억 원 이상인 주식 등 증권의 모집 또는 매출행위를 하기 위해서는 반드시 발행인이 금융위원회에 증권신고서 및 투자설명서를 제출해야 한다. 증권신고서 심사의 목표는 충분한 공시(Full Disclosure)가 되었는지 여부이지, 증권신고서 제출 기업의 우량이나 부실 여부가 아니다. 제출 기업의 우량과 부실 여부는 시장이 판단하게 될 것이다.
만약 증권신고서와 투자설명서 중 중요사항에 관해 거짓 기재가 있거나 누락됨으로써 증권의 취득자가 손해를 입은 경우에는 그 책임 있는 자들이 손해배상의무를 부담한다. 여기에서 책임 있는 자들이란 증권신고서의 신고인 및 신고 당시의 발행인의 이사, 증권신고서의 기재사항이 정확하다고 증명해 서명한 공인회계사·감정인·신용평가인, 증권의 인수인(증권회사), 투자설명서를 작성하거나 교부한 자, 매출되는 증권의 소유자(기존 대주주) 등을 말한다. 다만 배상의 책임질 자가 ‘상당한 주의’(Due Diligence)를 했음에도 불구하고 이를 알 수 없었음을 증명하거나(무과실의 항변) 그 증권의 취득자가 취득의 청약을 할 때에 그 사실을 안 경우(악의의 항변)에는 배상의 책임을 면하게 된다.
한편, 유통시장 규제의 핵심은 불공정거래에 대한 규제이며, 구체적으로는 내부자거래의 금지, 시세조종행위의 금지, 부정거래행위의 금지 등 규제가 이루어지고 있다. 자본시장법은 이러한 불공정거래행위가 있을 경우 그 책임 있는 자들에 대해 민사상 손해배상책임을 부과하고 있을 뿐만 아니라 강력한 형사처벌 제도까지 마련하고 있다. 물론, 투자자 보호를 위한 조치들이다. 이와 같은 강력한 자본시장 규제로 인해 오늘날에는 워털루 전투 당시 로스차일드 가문의 신화가 다시 등장하기 어려운 것이다.

 

 


신흥철 
법무법인 로플렉스 대표변호사

hc.shin@lawplex.co.kr 

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자본시장과 투자자 보호

Business & Law, 기업경영과 법의 만남 | 23 | | 2018년 05월
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자본시장과 투자자 보호

과거 자본시장에 대한 규제가 미약했을 때는 정보의 비대칭성을 이용한 시세조종이나 내부자거래 등의 불공정거래가 만연하였다. 하지만 오늘날 대부분 선진국의 자본시장 체제 아래서는 공정성 확립과 투자자 보호를 위한 강력한 제도가 마련돼 이 같은 불공정거래가 엄격히 규제되고 있다.

 

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자본주의 체제를 택하고 있는 오늘날의 대부분의 국가에서 자본시장의 역할은 국가경제의 건전한 발전을 위하여 매우 중요하다. 우리나라의 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(약칭 ‘자본시장법’)을 비롯해 미국의 1933년법(증권법)과 1934년법(증권거래법) 등 각국의 자본시장 규제법은 모두 불공평하고 불공정한 거래 관행을 방지하며, 투자자를 보호함으로써 공정하고 질서 있는 시장을 유지하는 것을 기본정신으로 하고 있다. 이와 같이 오늘날의 자본시장 규제법에서는 공정성에 기반한 투자자 보호가 당연시되고 있지만 자본주의 시장경제의 초창기에는 이러한 자본시장 규제 체계가 제대로 작동하지 않았고, 그로 인해 많은 선량한 투자자들이 피해를 보는 일이 속출하였다.
잘 알려진 이야기 하나를 소개해 보자. 세계 자본시장을 주름잡고 있는 영국의 로스차일드 가문이 어떠한 방법으로 오늘날과 같은 거대한 부를 축적했는지에 대한 흥미로운 일화다.

 

로스차일드 가문의 투자 성공 일화
1815년 6월 20일, 런던 증권거래소에서는 투자 역사상 가장 극적인 사건이 일어났다. 개장과 더불어 투자자들은 이른바 ‘로스차일드의 기둥’을 뚫어져라 쳐다보았다. 정보가 빠르다고 알려진 로스차일드 가문의 네이선(Nathan Rothschild)은 주식이나 채권을 사고팔 때 늘 기둥에 기대어 결정하는 버릇이 있었기 때문이다. 투자자들이 주목했던 정보는 당시 유럽 전체의 패권을 놓고 네덜란드 워털루(현재는 벨기에 영토)에서 벌어진 영국과 프랑스 간의 전투 결과였다. 워털루 전투 직전 엘바 섬을 탈출해 세력을 회복한 프랑스의 나폴레옹과 영국의 웰링턴 장군이 이끄는 영국·프로이센연합군 간의 전투 결과는 모두가 알다시피 영국 연합군의 승리였다. 그러나 당시에는 요즘과 같이 정보의 전달 속도가 빠르지 않았다.
그래서 이틀 전인 6월 18일 벌어진 전투 결과를 당시 런던의 투자자들은 아직 알지 못하고 있었다. 전투가 벌어지기 하루 전인 6월 17일 토요일에 전해진 ‘프랑스 대군이 싸움터로 향하고 있다’는 소식이 가장 최신 뉴스였다. 한편, 영국이 불리하다는 소문도 돌았다. 누가 이기느냐에 따라 영국과 프랑스의 대외 신뢰도와 국채 가격이 크게 변동할 것이 분명한 상황이었다.
그때 모든 투자자들의 주목을 받던 네이선 로스차일드는 보유하고 있던 영국 공채를 대거 내다 팔았다. 투자자들은 이를 보고 정보가 빠른 로스차일드가 영국의 패배 소식을 알고 영국 공채의 투매에 나선 것으로 판단했다. 시장의 모든 투자자들이 영국 공채의 투매 대열에 합류했고, 순식간에 액면가 100파운드짜리 공채 가격은 5파운드까지 급락하였다.
하지만 시장이 공포에 젖어 영국 공채를 내던지는 상황에서 네이선 로스차일드는 대리인들을 풀어 비밀리에 이를 사들였다. 사실 로스차일드는 영국의 승리 소식을 그 누구보다도 먼저 알고 있었던 것이다. 웰링턴 장군의 부하가 영국군의 공식 승전 보고를 전한 시각이 6월 20일 밤 11시였던 반면, 비둘기 통신과 쾌속 요트를 이용한 사설 정보망으로 로스차일드가 승전 소식을 알게 된 것은 최소한 30시간 전이었다. 공채 가격이 30파운드 이하면 매수하라는 지시를 받았던 로스차일드의 비밀 대리인들은 헐값으로 떨어진 공채를 사 모았다.
다음날 런던의 신문들은 일제히 영국군 대승과 나폴레옹 몰락을 대서특필했다. 폭락했던 영국 공채 가격은 단번에 급등했다. 네이선 로스차일드는 이 한 번의 거래로 유럽 제일의 금융가문으로 발돋움하기에 충분한 이익을 얻었다. 로스차일드 가문은 이 거래에 당시 5,000만 파운드를 투입해 2억 3,000만 파운드의 이익을 본 것으로 추정된다. 현재 가치로는 약 20조 원에 해당한다고 한다.


공정성 확립과 투자자 보호가 자본시장 규제 핵심
로스차일드 일화의 진위 여부는 확실치 않다. 다만 우리에게 주는 시사점은 분명히 있다. 오늘날 자본시장 규제법의 시각으로 보면 이러한 행위는 분명히 불공정한 행위다. 로스차일드는 시장에 아직 알려지지 않은 미공개 정보를 이용해 증권의 시세조종을 함으로써 막대한 돈을 벌었다.
현행법에 의한다면, 로스차일드는 시세조종, 불공정거래행위 또는 시장에 대한 사기 등을 이유로 그가 얻은 이익의 몇 배를 물어내고 형사처벌까지 받을 수 있다. 오늘날과 같이 전 세계의 정보가 인터넷을 통해 실시간으로 공유되는 시대에는 이러한 거래 자체가 불가능할 것이다. 위 일화에서도 알 수 있듯이 자본시장 규제의 핵심은 바로 공정성 확립과 투자자 보호이며, 이를 위해서는 반드시 정보의 정확하고 투명한 공시가 선행되어야 하다.
오늘날 각국의 자본시장 규제는 발행시장에 대한 규제와 유통시장에 대한 규제로 나누어진다. 발행시장은 기업이 발행하는 증권을 투자자가 취득하는 시장(Primary Market)이고, 유통시장은 이미 투자자가 취득한 증권을 투자자 사이에서 거래하는 시장(Secondary Market)이다. 그런데 언급한 것과 같이 자본시장 규제의 핵심은 공정성 확립과 투자자 보호이며, 이를 위해 각국의 자본시장에서는 예외 없이 공시제도를 채택하고 있다. 이는 증권의 발행인이 투자자의 투자 판단에 필요한 정보를 신속 정확하게 시장에 제공하도록 해 투자자가 명확한 정보에 근거해 투자 결정을 하도록 하기 위한 것이다. 발행시장에서는 증권신고서 및 투자설명서 등을 통해 증권의 내용 및 발행인(기업)에 대한 정보가 공시되고 있고, 유통시장에서는 정기공시(사업보고서, 분기보고서, 반기보고서) 및 수시공시(주요사항보고서, 거래소시장공시)를 통해 증권의 발행인(기업)에 대한 정보가 공시되고 있다.

 

발행시장과 유통시장 모두 공시제도 중요
우리나라의 경우 발행시장에서는 신주의 모집가액 또는 구주의 매출가액이 10억 원 이상인 주식 등 증권의 모집 또는 매출행위를 하기 위해서는 반드시 발행인이 금융위원회에 증권신고서 및 투자설명서를 제출해야 한다. 증권신고서 심사의 목표는 충분한 공시(Full Disclosure)가 되었는지 여부이지, 증권신고서 제출 기업의 우량이나 부실 여부가 아니다. 제출 기업의 우량과 부실 여부는 시장이 판단하게 될 것이다.
만약 증권신고서와 투자설명서 중 중요사항에 관해 거짓 기재가 있거나 누락됨으로써 증권의 취득자가 손해를 입은 경우에는 그 책임 있는 자들이 손해배상의무를 부담한다. 여기에서 책임 있는 자들이란 증권신고서의 신고인 및 신고 당시의 발행인의 이사, 증권신고서의 기재사항이 정확하다고 증명해 서명한 공인회계사·감정인·신용평가인, 증권의 인수인(증권회사), 투자설명서를 작성하거나 교부한 자, 매출되는 증권의 소유자(기존 대주주) 등을 말한다. 다만 배상의 책임질 자가 ‘상당한 주의’(Due Diligence)를 했음에도 불구하고 이를 알 수 없었음을 증명하거나(무과실의 항변) 그 증권의 취득자가 취득의 청약을 할 때에 그 사실을 안 경우(악의의 항변)에는 배상의 책임을 면하게 된다.
한편, 유통시장 규제의 핵심은 불공정거래에 대한 규제이며, 구체적으로는 내부자거래의 금지, 시세조종행위의 금지, 부정거래행위의 금지 등 규제가 이루어지고 있다. 자본시장법은 이러한 불공정거래행위가 있을 경우 그 책임 있는 자들에 대해 민사상 손해배상책임을 부과하고 있을 뿐만 아니라 강력한 형사처벌 제도까지 마련하고 있다. 물론, 투자자 보호를 위한 조치들이다. 이와 같은 강력한 자본시장 규제로 인해 오늘날에는 워털루 전투 당시 로스차일드 가문의 신화가 다시 등장하기 어려운 것이다.

 

 

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신흥철 
법무법인 로플렉스 대표변호사

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